21世紀初頭に、FRBモデルは、ウォール街の第一人者や金融メディアが使用する株価評価手法として登場しました。 Fedモデルは、株式の利回りを債券の利回りと比較します。 支持者はほとんどの場合、その人気の理由として次の3つの属性を挙げています。
- 単純であり、経験的証拠に裏打ちされています。金融理論に裏打ちされています。
この記事では、FRBモデルの背後にある基本概念、つまり、その仕組みと開発方法を検証し、その成功と理論的な健全性に対する課題の概要を説明します。
連邦機関モデルとは？
Fedモデルは、株式市場のフォワードイールドイールド（通常S&P 500インデックス）と10年国債の満期利回り（YTM）の関係を認識する評価方法です。
株式の利回りは、今後12か月間の予想収益を現在の株価で割ったもので、（E 1 / P S ）として記号化されます。 この式は、おなじみのフォワードP / E比の逆数ですが、同じ利回り形式で表示される場合、債券利回り（Y B ）と同じ概念、つまり投資収益率の概念を強調しています。
FRBモデルの支持者の中には、利回りの関係は時間とともに変化するものと考えているため、各期間の利回り比較の平均を使用しています。 より一般的な方法は、関係がゼロの特定の値に固定される場合です。 この手法は、関係が厳密に等価であることを意味するため、FRBモデルの厳密な形式と呼ばれます。
厳密な形式では、先物の利回りが債券の利回りと等しくなるような関係があります。
。。。 YB = PS E1ここで：YB =債券利回りPS E1 =先渡株利回り
これから2つの結論を導き出すことができます。
先渡し利回りの差は0です。
。。。 PS E1 -YB = 0
または、先物の利回りを債券の利回りで割った比率は1になります。
。。。 （PS E1）÷YB = 1
モデルの背後にある前提は、債券と株式が競合する投資商品であるということです。 投資家は、これらの製品間の相対価格が市場で変化するため、投資製品を常に選択しています。
起源
Fed Modelという名前は、1990年代後半にウォール街の専門家によって製造されましたが、このシステムは連邦準備制度理事会によって公式に承認されていません。 1997年7月22日に、FRBのハンフリー・ホーキンスレポートは、1982年から1997年までの長期財務省利回りとS&P 500の先物収益利回りとの密接な関係のグラフを紹介しました。
株式評価と長期金利
注：収益率は、今後12か月間のI / B / E / S International Inc.のコンセンサスによる収益予測に基づいています。 すべての観測値は、月中旬の価格を反映しています。 出典：連邦準備制度
その後まもなく、1997年と1999年に、エドワードヤルデニはドイツモルガングレンフェルで、この債券利回り/株式利回りの関係をさらに分析するいくつかの研究報告書を発表しました。 彼は関係をFRBの株価評価モデルと名付け、その名前は固まりました。
このタイプの分析の元々の使用法は知られていないが、FRBがグラフ化しYardiniがアイデアのマーケティングを開始するずっと前に、債券利回りと株式利回りの比較が実際に使用されてきた。 たとえば、I / B / E / Sは、1980年代半ば以降、S&P 500と10年物国債の先物利回りを公表しています。 その単純さを考慮すると、このタイプの分析はおそらくそれよりもかなり前に使用されていたでしょう。 2005年3月の「The Market P / E Ratio：Stock Returns、Earnings、and Mean Reversion」というタイトルの論文で、Robert WeigandとRobert Ironsは、マイロンゴードンが説明した直後に1960年代に投資家がFedモデルを使い始めたことを経験的証拠が示唆しているとコメントしました1959年の独創的な論文「配当、収益、株価」の配当割引モデル。
モデルの使用
連邦準備制度モデルは、各資産の期待収益率（債券の場合はYTM、株式の場合はE 1 / P S）を比較することで、株式から得られるリスクの高いキャッシュフローに対して支払われる価格が適切かどうかを評価します。
通常、この分析は、2つの期待収益率の差を調べることで行われます。 （E 1 / P S ）-Y B間のスプレッドの値は、2つの資産間のミスプライシングの大きさを示します。 一般的に、スプレッドが大きければ大きいほど、債券に比べて株は安くなり、逆もまた同様です。 この評価は、債券利回りの低下が収益利回りの低下を決定し、最終的に株価が上昇することを示唆しています。 つまり、債券利回りが株式利回りを下回る場合、特定のE 1に対してP Sが上昇するはずです。
時々、金融市場の専門家は、FRBモデル（または金利）に従って株式が過小評価されていると不注意に（または無知に）主張します。 これは本当の声明ですが、株価が上昇することを意味するため、不注意です。 株式の利回りと債券の利回りの比較の正しい解釈は、株式が安値または高価であるということではなく、株は債券に 比べ て安値または高価で あるという ことです。 株は、平均的な長期リターンを下回るリターンを提供するために高価で価格設定されているかもしれませんが、債券は、平均的な長期リターンをはるかに下回るリターンを提供するためにさらに高価で価格設定されている可能性があります
株価が現在の水準から下落している間、FRBモデルに従って株価が継続的に過小評価される可能性があります。
観察上の課題
連邦機関モデルへの反対は、経験的、観察的証拠、および理論的欠陥の両方に基づいています。 まず、株式と長期債の利回りは1960年代以降は相関があるように見えますが、1960年代以前には相関とはほど遠いようです。
また、FRBモデルの計算方法に統計的な問題があるかもしれません。 もともと、統計分析は通常の最小二乗回帰を使用して行われましたが、債券と株の利回りは共統合されているように見える場合があり、統計分析の異なる方法が必要になります。 Javier Estradaは2006年に「Fed Model：The Bad、The Worse、And The Ugly」と呼ばれる論文を書き、より適切な共統合方法論を使用して経験的証拠を調べました。 彼の結論は、FRBモデルは当初考えられていたほど良いツールではないかもしれないことを示唆しています。
理論的課題
連邦機関モデルの反対者も、その理論的な健全性に対して興味深く有効な挑戦を投げかけています。 Y Bは債券の内部収益率（IRR）であり、債券の期待収益率を正確に表すため、株式の利回りと債券の利回りの比較に関して懸念が生じます。 IRRは、債券の存続期間中に支払われるすべてのクーポンがY Bで再投資されることを前提とすることに注意してください。
さらに、E 1 / P Sは実際の（インフレ調整済み）期待収益率であり、Y Bは名目上の（未調整の）収益率です。 この違いにより、期待収益率比較の内訳が生じます。
反対派は、インフレが債券に影響を与えるのと同じように株式に影響を与えないと主張します。 インフレは通常、収益を通じて株式保有者に渡ると想定されますが、債券保有者へのクーポンは固定されています。 したがって、インフレにより債券利回りが上昇しても、割引率のこの上昇を相殺する分だけ利益が上昇するため、P Sは影響を受けません。 要するに、E 1 / P Sは実際の期待収益率であり、Y Bは名目上の期待収益率です。 したがって、高インフレの期間では、FRBモデルは誤って高利回りを主張して株価を押し下げ、低インフレの期間では低利回りを誤って主張して株価を上昇させます。
上記の状況はインフレーションの錯覚と呼ばれ、フランコ・モディリアーニとリチャード・A・コーンが1979年の論文「インフレーション、合理的評価、市場」で提示しました。 残念なことに、インフレの錯覚は、企業の収益を扱うときのように示すのは簡単ではありません。 いくつかの研究は、多くのインフレが収益に影響を与えることを示したが、他の研究は反対を示した。
ボトムライン
FRBモデルは、効果的な投資ツールである場合とそうでない場合があります。 ただし、1つ確かなことがあります。つまり、投資家がインフレを収益に導く株式の実資産を考慮する場合、FRBモデルに基づいて資本を論理的に投資することはできません。
